公司股价催化剂

　　1、08年一季度业绩按我们的预期实现快速增长2、公司推出股权激励方案或者推出对管理层的奖金计提方案08年是公司业绩拐点之年通过多年的经营实践，公司逐步树立了“立足以本埠零售单体店为龙头，以百货连锁经营、房地产开发为两翼”的发展战略。通过与公司管理层的沟通和对公司部分门店的实地调研，我们认为在连锁百货经营方面公司的业绩拐点已经出现，同时公司庞大的自有物业和正在开发的商业地产为公司投资提供了安全边际。

　　公司异地连锁门店将逐步进入经营成熟期公司目前拥有9家百货门店，2个综合超市。其中省内门店6家，其余三家分布在山东的济宁和淄博，以及河南的洛阳。2006年异地连锁百货部分实现销售收入11.35亿元，占销售总额的37%。2007年前三季度实现销售收入13.05亿元，同比增长15%。经过多年的经营调整，异地门店逐步进入经营成熟期，成为公司业绩快速成长的引擎。

　　投资建议结合公司业绩承诺和各门店经营情况，我们预测公司07-09年EPS分别为0.44、0.67和2.50元，对应的PE分别为40、27和18。

　　09年业绩预测包含地产项目带来的利润，不包含地产项目利润为1.00元。从公司估值角度来看，公司市销率和PEG均低于1，是行业中最有吸引力的公司之一。同时公司既有庞大的自有物业重估价值，同时又步入了连锁发展的快速轨道，是行业内攻防兼备的公司。

　　我们给予公司买入评级，半年目标价格为30元，一年目标价45元。

　　一、公司背景介绍

　　(一)公司股价催化剂

　　1、08年一季度业绩按我们的预期实现快速增长

　　2、公司推出股权激励方案或者推出对管理层的奖金计提方案

　　(二)公司概况

　　公司自从2000年9月改扩建南京新街口中央商场上市以来，在成功经营新街口中央商场的同时，逐步实现异地扩张，现拥8家百货门店，包括南京中央商场、南京太平洋百货、淮安店、连云港店、徐州店、泰州店、河南洛阳店、山东济宁店、淄博店和两家综合超市。

　　(三)公司股权结构

　　雨润集团控制的江苏地华房地产发展有限公司从2004年8月开始，截止2005年2月18日，通过上海证券交易所的集中竞价交易，累计购入公司流通股33,265,787股，占本公司总股本的23.17%，成为公司第一大股东。其后江苏地华房地产发展有限公司通过上海证券交易所集中竞价交易继续增持公司流通股份，截止2006年3月31日，累计持有公司流通股36,296,342股,占本公司总股本的25.51%。股改实施后，江苏地华控制29.49%的股权。

　　二、公司经营分析

　　通过多年的经营实践，公司逐步树立了“立足以本埠零售单体店为龙头，以百货连锁经营、房地产开发为两翼”的发展战略。通过与公司管理层的沟通和对公司部分门店的实地调研，我们认为在连锁百货经营方面公司的业绩拐点已经出现，同时公司庞大的自有物业和正在开发的商业地产为公司投资提供了安全边际。

　　(一)省内零售市场活跃，维持高速增长态势

　　江苏省是中国经济最发达的省份之一，2007年前三季度全省社会消费品零售总额为同比增长，其中各城市中南京不管是总额还是增速均居前，而第二陈营的则为无锡、苏州、常州和南通市，其次为徐州、扬州、泰州等城市，淮安、宿迁等相对较弱。南京中商在省内的门店分布在省内经济相对较弱地区，但这些地区的人均可支配收入和人均消费支出的增长趋势更高于其他地区，且公司在这些地区遇到的竞争对手更少，更易建立公司的品牌。

　　(二)业绩拐点即将显现的区域连锁百货商

　　作为一家中型的，定位于江苏省及邻近省份的区域型连锁百货商我们认为公司的发展前景值得期待。

　　从发展模式上，我们认为公司选择区域连锁发展，增强了公司成功的概率。对公司而言，其一，区域内消费者的消费习惯基本接近，易于连锁;其二，区域内供应商资源可以充分实现各门店的共享，区域内发展可以避免竞争对手的直接打击，同时也可以利用区域优势对竞争对手取得竞争优势。其三，对于没有全国性品牌知名度的百货商，在本区域内更容易借助核心门店的品牌打造良好的品牌形象。

　　其次，在连锁管理模式上，经过几年时间的摸索，公司目前基本确立了连锁百货门店的经营模式，实现了原来以分离的子公司开发管理模式向总部门店制管理模式转变。一方面，连锁门店开发中心可以专注于新门店的选址和筹建;另一方面，集团职能部门对各门店的日常经营情况直接进行管理，减少了管理层次，同时可以利用中央商场总店的销售规模降低异地门店得招商难度。同时，为了缩短新开门店得盈利周期，公司对于新开门店采取了从门店店长到楼层经理的正职由总部派出，副职在当地招聘的模式。通过该模式，可以充分利用这些人员的门店经营经验，并能够对当地招聘人员进行考察和培养。公司计划将这批人员作为新开门店初期专门的经营管理人才，以提高门店的存活度和缩短门店的盈利周期。

　　再者，从百货门店经营的情况来看，通常一个门店的培育时间需要三年左右的时间。从公司门店的经营时间来看，开店时间为3年以上的门店有3家，开业时间在1-3年的有5家，低于1年的有1家。从门店经营情况来看，经营时间在三年以上的三家门店均实现了盈利，而经营时间短于3年的门店中，徐州店不考虑或有负债和计提因素已经实现盈利。

　　基于此判断我们认为公司大部分门店均有望在08年实现扭亏，公司的业绩拐点将在08年出现。具体门店的情况，我们将在下面部分予以重点分析。

　　(三)地产业务和自有物业为公司提供投资安全边际

　　公司与江苏泰和房地产实业有限公司共同开发建设高层商住综合楼项目“万豪中心”。由于建设时间拉长，预计09年能确认收入和利润。万豪项目已经于2007年9月24日正式开始预售，从目前销售情况来看，由于价格较周边楼盘略低，因而销售还是比较理想，目前销售均价为1.2万元。按公司持有的7万平米结算，按25%的销售利润率，约可给公司带来约2亿元的净利润。其他地产项目还包括宿迁和淮安的综合商住楼项目，两个项目均规划为商业裙楼加商品住宅或写字楼的方式，规划建筑面积分别为13万和11万平米。最快08年底商业裙楼部分可以投入使用。淮安项目地理位置较佳，位于现淮安店旁。

　　公司拥有的9家门店，其中有7处门店为自有物业，按目前市场价格计算，公司每股重估价值为24.39元，较目前价格而言，具有较高的安全底线。从谨慎角度考虑，对公司的重估没有考虑投资南京证券的股权增值以及目前尚未出售的房地产项目的增值。

　　(一)中央商场-公司盈利主要来源

　　中央商场地处南京新街口商圈，目前经营面积达6.3万平方米(总建筑面积预计为9万平米)，其中于2006年10月1日扩建并开业的四期工程增加经营面积1.5万平米，是目前该商圈经营面积最大的百货商店。2006年中央商场销售收入13.65亿元，净利润约7000万元，其收入和盈利水平在新街口8家百货店中仅次于定位高档百货的金鹰国际。借助四期扩建工程，中央商场进行了较大力度的品牌调整，主要新增了大量青春和休闲百货类服饰，由原来的中档定位向时尚百货调整，定位略有提高，迎合了消费升级过程中消费者不断提升的品牌消费需求，也与周边的百货店形成错位经营。客单价显著提升从06年的260余元，提升到目前的330元左右。四期扩建工程带来的经营面积增加和品牌调整将使中央商场获得较大内生性增长。

　　07年前三季度该店收入同比增长14.28%，净利润为4333.68万元，同比增长21%。我们预计2007年中央商场可实现主营业务收入16亿元，同比增长17.21%;实现净利润7500万元，同比增长7%左右，净利润增长低于主营业务收入主要源于母公司为房地产子公司借款导致财务费用快速上升所致，若不考虑财务费用因素，中央商场的净利润应在8400万左右，同比增长20%，净利润率为5.12%。